Neste ano, a economia brasileira deve enfrentar desafios vindos de duas principais frentes. Uma delas é uma mudança importante no contexto internacional, uma vez que o presidente Trump passe a implementar sua agenda de política econômica nos Estados Unidos.

A outra diz respeito ao cenário doméstico, marcado por desconfiança quanto à evolução das contas públicas e antecipação dos riscos de ano eleitoral em 2026. Essas fontes de pressão devem resultar em um ambiente desafiador para a economia, com crescimento menor, inflação acima do teto da meta, níveis depreciados do câmbio e política monetária restritiva.

Para detalhar e discutir esse cenário para 2025, a Tendências Consultoria realizou uma live no dia 30 de janeiro, com participação de Alessandra Ribeiro, sócia e diretora da área de Macroeconomia e Análise Setorial da Tendências, Silvio Campos Neto, sócio responsável pela análise da economia internacional na Tendências, e Rafael Cortez, sócio responsável pela análise de risco político na Tendências.

Desafios políticos

Rafael Cortez inicia sua exposição com uma questão: Qual é a força política de Trump? Segundo ele, a Tendências projeta uma atuação forte, pelo menos nos dois primeiros anos de seu mandato, haja vista que durante esse período devem ocorrer eleições legislativas no país, que historicamente servem como um termômetro do eleitorado em relação às políticas do presidente eleito. Isso é especialmente relevante porque a política de Trump pode estar associada a uma inflação mais elevada, fator que contribuiu para a derrota de Biden nas últimas eleições.

O cenário, como esperado, segue bastante dividido quando se trata da popularidade de Trump, com índices de aprovação e rejeição próximos. No entanto, um dado interessante é que, apesar desse equilíbrio, as pesquisas anteriores às eleições indicavam uma aprovação muito mais baixa do republicano.

Ou seja, ele foi eleito mesmo com uma rejeição elevada. O fato de 50% da população aprovar seus primeiros passos pode ser visto como algo favorável para seu governo, pois sugere que Trump começa com uma base de apoio considerável.

Por que, então, não podemos dizer que o atual presidente norte-americano conseguirá implementar tudo o que deseja? Um dos motivos é a heterogeneidade da coalizão que o sustenta.

Cortez explica que essa coalizão combina diferentes interesses: 

• Um forte apelo ao protecionismo industrial, o que impacta diretamente as decisões da agenda econômica;
• Um núcleo conservador, impulsionado pelo movimento Make America Great Again (MAGA), que pressiona por uma agenda de costumes e valores morais;
• As big techs, que foram se aproximando da administração Trump ao longo do tempo.

O ponto é que, apesar da força inicial, com o Partido Republicano controlando ambas as casas legislativas — o que, sem dúvidas, é um impulso significativo para Trump —, divisões internas podem reduzir esse poder ao longo do tempo.

No início do governo, as divergências podem não ser tão visíveis, já que o presidente eleito pode adotar medidas unilaterais, como ordens executivas. No entanto, à medida que temas mais complexos entram em pauta — como discussões sobre o orçamento e o teto da dívida —, as diferenças internas tendem a se tornar mais evidentes. Nesse sentido, é esperado que Trump enfrente desafios na implementação de sua agenda ao longo do mandato.

Segundo Cortez, durante esses primeiros dois anos, o governo Trump será um agente condicionador para as relações entre Brasil e Estados Unidos e o desempenho dos países emergentes.

Curiosamente, em seu balanço inicial, foi a questão da imigração que trouxe a América Latina para os holofotes, surpreendendo muitos que esperavam que o foco se mantivesse na China, na guerra da Ucrânia e no Oriente Médio.

Por ora, Trump fala de forma branda sobre esses temas e tem mais poder de decisão em questões associadas à América Latina, a exemplo do México e da Colômbia. A preocupação, agora, gira em torno do fato de o Brasil também ter entrado no grupo de países que receberam alguma ameaça de Trump durante os primeiros dias de seu governo.

Ou seja, o risco de alguma retaliação ou conflito entre os Estados Unidos e o Brasil precisa ser monitorado pelos agentes econômicos ao longo de 2025 — tendo em vista não apenas os efeitos indiretos para a economia internacional, mas também questões associadas às relações bilaterais entre os países, principalmente no cenário político.

Sobre a avaliação de Trump por tipo de política, Cortez diz que os dados ainda são preliminares, mas já é possível observar que ele não tem poder para fazer tudo o que deseja, embora seja uma figura muito forte. De todo modo, o presidente norte-americano tende a gerar efeitos que não se limitam a 2025, podendo impactar o cenário internacional de maneira mais ampla.

Trump, de fato, tem um protagonismo nos Estados Unidos que o coloca como um risco de mudança no perfil da elite política nos países avançados. Essa é a maior preocupação da Tendências em relação aos cenários de longo prazo e aos condicionantes políticos para a economia internacional.

Embora Trump tenha sido recém eleito, são identificados sinais de que seu estilo de política, caracterizado por um forte nacionalismo econômico, parece ganhar mais força, especialmente em países como Alemanha e França.

Relação dos Estados Unidos com o Brasil

Pensando especificamente na relação entre Brasil e Estados Unidos, conforme mencionado anteriormente, há sim o risco de alguma retaliação, sobretudo nos setores mais afetados comercialmente pela influência norte-americana. Cortez cita três riscos adicionais que podem complicar essa relação entre os dois países.

O primeiro risco está relacionado aos BRICS e à movimentação dos países que fazem parte dessa organização. Eles são vistos como uma zona de influência da China, um instrumento para organizar o chamado “Sul Global”.

Por meio da ampliação dos BRICS, a China busca reforçar sua presença, seja econômica ou politicamente, em países do Oriente Médio, da África e da América Latina.

Cortez explica que a maneira como o Brasil se posiciona em relação aos BRICS é um grande medidor de como ele poderá ser afetado pelas tensões com os Estados Unidos. Não por acaso, Trump demonstrou receio de um avanço dos BRICS no sentido de diminuir a dependência do dólar nas transações comerciais. 

Já o segundo risco envolve a Venezuela — a maneira como o Brasil lida com o conflito em seu território também será importante. Trump emitiu uma ordem executiva colocando alguns grupos de narcotráfico locais em uma lista de organizações terroristas. Isso significa que, eventualmente, pode haver uma ação militar regional forte na Venezuela, o que coloca o Brasil diante de um grande desafio, já que há um conflito explícito entre os dois países nesse contexto. A forma como o Brasil lidará com essa situação pode ser um ponto de atrito nas relações bilaterais.

Por fim, o terceiro risco diz respeito às big techs. Todos estão acompanhando os conflitos, especialmente com o Judiciário e o Supremo Tribunal Federal, em relação a questões como fake news e controle de conteúdo nas redes sociais. Essas companhias são uma base de apoio importante para Trump e a guerra de regulação ou não das redes sociais pode afetar diretamente as relações bilaterais.

A Tendências enxerga tais riscos como determinantes para a economia brasileira em 2025. Quanto o Brasil permanecerá no raio de ação de Trump é um condicionante determinante a ser considerado por aqueles que estão analisando a economia do país para o próximo ano.

Desafios políticos para o Brasil em 2025

Do ponto de vista doméstico, pesquisas de popularidade recentes mostram uma perda de popularidade do governo Lula.

E, segundo Cortez, 2025 configura o que chamamos de “um ano de transição” para o processo eleitoral e a competição presidencial. O governo, que já era inseguro quanto ao seu capital político, está muito sensível a essa competição.

O sócio da Tendências explica que a insegurança política leva a risco de voluntarismo econômico. Não por acaso, temos visto alguns sinais de perda de prestígio político do Ministro Haddad junto ao presidente Lula, justamente por conta do alarmismo que tomou conta do PT e do governo quanto às chances de reeleição.

Um dos condicionantes de 2025 é justamente essa limitação política enfrentada pelo governo, que deve impactar fortemente a questão fiscal. 

Este não é, portanto, um ano para o qual a Tendências antevê movimentos positivos na agenda econômica, preocupação que se faz presente nas análises. Além disso, 2025 também deve ser importante para a definição do perfil da oposição e do destino jurídico do ex-presidente Bolsonaro, o que deve resultar em um ambiente político bastante agitado. 

Pensando no curto prazo, devemos ter Davi Alcolumbre e Hugo Motta no comando das casas legislativas e um desenho de reforma ministerial. Idealmente, essa reforma colocaria um personagem da centro-direita na articulação política do governo para evitar o efeito de debandada que pode surgir até o final do mandato de Lula.

No entanto, os primeiros movimentos mostram que também haverá uma reforma ministerial dentro da esquerda, e há especulações sobre a presença da presidente do PT, Gleisi Hoffmann, na Secretaria Geral da Presidência. Se isso acontecer, Cortez entende que será mais uma tradução de um governo inseguro, o que é, sim, uma limitação política para o Ministro da Fazenda, Fernando Haddad.

Do ponto de vista da governabilidade, essa reforma ministerial, que idealmente seria uma oportunidade de aproximação com a direita, está sendo desenhada para focar em questões mais internas da esquerda.

Desafios econômicos externos e internos

De acordo com Sílvio Campos Neto, o fato de estarmos em um contexto de juros altos não é surpreendente, devido a passarmos, já há algum tempo, por um processo de ajuste monetário no mundo.

O Fed fez uma pausa na redução de juros iniciada no ano passado, após três anúncios consecutivos. Isso se deve, a grosso modo, ao fato de a economia dos Estados Unidos ainda mostrar sinais de resiliência e a inflação não ter chegado aos níveis desejados pela autoridade monetária.

Além desse quadro desafiador para as decisões de política monetária, há também uma preocupação com relação aos eventuais impactos das decisões que podem ser tomadas pelo novo governo, principalmente na questão tarifária.

Quanto ao cenário para os juros norte-americanos nos próximos meses, Campos Neto diz que ainda são consideradas, no cenário básico da Tendências, duas reduções adicionais de 25 pontos base nas taxas de juros esperadas para este ano, o que posicionaria as taxas dos Fed Funds entre 3,75% e 4%, nível que deve ser mantido até o final de 2026.

O risco, no entanto, é de que o Fed sequer consiga reduzir os juros no curto prazo. Mesmo assim, como as taxas seguem em patamares contracionistas, a Tendências avalia que há espaço para duas reduções, mantendo a taxa de juros em níveis historicamente elevados.

Campos Neto explica, no entanto, que a análise de juros internacionais vai além das decisões do Fed e que é preciso também observar o que está acontecendo nos mercados. Nesse sentido, a leitura é muito similar.

Tendo em vista o comportamento das taxas de juros longas, que fogem um pouco da lógica da política monetária e envolvem questões mais estruturais e a percepção de juros neutros, observa-se uma mudança clara no patamar das taxas de juros de mercado.

Não há incerteza apenas em relação à queda da inflação e à convergência para as metas de curto e médio prazo, mas também a questões mais estruturais ligadas ao mercado de títulos, que têm causado impactos e continuarão a ser uma fonte relevante de pressão sobre essas taxas.

O custo do capital no mundo está mais alto, o que impõe uma barreira também mais elevada para as taxas de juros nos mercados emergentes.

Outro ponto importante desse ambiente global é o fato de estarmos em um mundo de dólar forte desde antes da pandemia. Historicamente, considerando o índice real do dólar contra uma cesta de moedas — excluindo-se o período pós-crise de 2008 até mais ou menos 2015-2016, quando o dólar foi fraco —, o que vemos agora é um dólar se fortalecendo em relação às demais divisas.

Esse movimento foi reforçado nos últimos meses pela perspectiva, depois confirmada, de eleição de Trump, o chamado “Trump Trade“. Campos Neto explica que, embora tenha havido alguma correção marginal nos últimos dias, o cenário continua incerto. De certa forma, a leitura é de que o dólar permanecerá forte ao longo dos próximos anos, o que também tem implicações para o Brasil, já que dificulta ainda mais uma correção da taxa de câmbio, que subiu bastante nos últimos meses. Tal correção tende a ser limitada por esse fator global.

Outro desafio externo importante refere-se à China, que está seguindo sua tendência estrutural de desaceleração. A perspectiva é de que, em 2025, ela siga com taxas de crescimento reduzidas.

A projeção da Tendências para 2025 é de uma expansão de 4,6%, com limites já conhecidos, seja do ponto de vista estrutural, seja em termos de endividamento e crise no setor imobiliário.

Mas também há riscos, ainda não bem contemplados, de tarifas que podem ser impostas pelo governo Trump. Quanto maior for essa imposição, maiores serão os efeitos na economia chinesa, no comércio global e na economia internacional.

Campos Neto diz que, no fundo, as tendências protecionistas já vinham sendo observadas ao longo dos últimos anos. É claro que elas foram muito reforçadas pela agenda de Trump, mas já eram uma realidade.

Fazendo um paralelo histórico, o sócio da Tendências cita como exemplo o ano de 2019, quando o primeiro movimento protecionista de Trump impactou a economia global de forma mais intensa. O que vimos naquele momento foi uma quase estagnação do comércio mundial e o PIB global crescendo menos — ou seja, já era possível captar um sinal do que seriam os efeitos de medidas protecionistas mais agressivas.

Desafios econômicos para o Brasil

Segundo Campos Neto, não estamos falando de um mundo em crise ou de uma situação mais grave do ponto de vista das implicações domésticas, mas sim de um contexto difícil, adverso e que não nos ajuda. Isso reforça ainda mais a necessidade de que o Brasil se esforce para “manter a casa em ordem”, o que pode ser difícil.

O primeiro destaque, nesse sentido, é naturalmente o desafio fiscal. Esse é um tema que tem sido frequentemente citado por especialistas na imprensa ao longo dos últimos meses/anos.

Embora o governo se vanglorie pelo alcance da meta fiscal — com um déficit primário esperado  de 0,1% do PIB em 2024, ou seja, dentro dos limites estabelecidos pelo arcabouço —, esse mero fato não é mais visto pelo mercado como um fator de redução de risco fiscal, por diversas razões.

Primeiramente, porque o resultado primário, usado para a verificação do cumprimento da meta, não configura um resultado efetivo. Existem algumas exceções importantes do ponto de vista das despesas — como o caso do Rio Grande do Sul, que afetará os anos de 2025 e 2026, e parte dos precatórios, de cerca de R$ 40 a R$ 50 bilhões por ano, que não entram na conta. Ou seja, o resultado efetivo é realmente pior do que os números contemplados pelas regras do arcabouço.

Além disso, Campos Neto diz que parte desse resultado foi obtido por meio de receitas extraordinárias e com algumas delas crescendo a um ritmo acima do esperado, impulsionadas pelo desempenho forte da atividade econômica, algo que não deve ser verificado com recorrência nos próximos anos, o que impõe dificuldades para a continuidade desses resultados.

Mais do que isso, ele explica que os mercados e analistas estão olhando para uma questão mais estrutural — ou seja, não basta cumprir as metas fiscais à força, como está sendo feito, já que, pelas próprias mudanças que ocorreram especialmente a partir de 2023, já se tem contratado um grande aumento das despesas obrigatórias de forma definitiva e permanente, o que faz com que o problema da rigidez orçamentária seja ainda mais agravado.

Em breve, a totalidade do orçamento será utilizada para o atendimento de despesas obrigatórias no Brasil, o que reduz a margem de manobra e coloca em dúvida até mesmo a própria sustentabilidade do arcabouço fiscal no médio prazo, devido ao aumento das despesas obrigatórias contratadas.

Visando a aliviar esse quadro, somente uma mudança estrutural nas medidas tomadas no passado poderia criar um horizonte mais favorável para o avanço das despesas. No entanto, tais medidas ainda estão distantes.

A grande questão é que esse quadro fiscal acaba resultando em um aumento esperado da dívida. Por mais que tenham sido tomadas medidas, como o arcabouço fiscal e as ações do final do ano passado, Campos Neto diz que as projeções apontam para um crescimento importante da dívida nos próximos anos.

Isso reforça a necessidade de medidas mais duras e estruturais para quebrar tal dinâmica no futuro. Como não se espera uma mudança no curto prazo, o temor de que o quadro continue difícil até o processo eleitoral do ano que vem ainda permanece.

É pouco provável que haja um alívio significativo no curto prazo em termos de percepção de risco fiscal — não apenas neste ano, mas também no próximo.

Outro fator de risco relevante para 2025 e 2026 é a deterioração do quadro inflacionário. Isso é evidente em várias vertentes, como a desancoragem das expectativas de inflação (não só as de curto, mas também as de médio e longo prazo).

Além disso, a inflação corrente já começa a confirmar os temores de aceleração, especialmente em um cenário de economia crescendo acima do potencial, com o mercado de trabalho apertado e a aceleração dos preços de serviços, o que é perceptível nas métricas mais recentes.

A inflação de alimentos é outro ponto de preocupação. A previsão é de que esse indicador continue elevado, embora seja limitado pela supersafra agrícola. O câmbio, que corrigiu um pouco, ainda é uma fonte de incerteza — é difícil imaginar uma trajetória de queda no curto prazo devido aos contextos global e local. O cenário atual da Tendências prevê uma taxa de câmbio de R$ 6,05 ao final de 2025.

Como reflexo disso, as taxas de juros estão alcançando patamares que não eram verificados há muito tempo. A Selic, por exemplo, deve chegar a 15% ou um pouco acima disso até meados do ano.

Campos Neto explica que as taxas de juros de mercado já refletem todo esse cenário mais difícil, com uma mudança brusca na curva de juros ao longo de 2024. Os juros subiram substancialmente, e as taxas reais de longo prazo estão em níveis mais elevados, inclusive acima do constatado durante o período da crise de 2015-2016.

Isso tem implicações importantes, pois o objetivo do governo é reduzir o ritmo da atividade, e também afeta a dinâmica da dívida pública e privada. Há um risco de aumento da inadimplência no futuro, e esse cenário tem um impacto significativo na economia.

A perda de confiança no cenário fiscal, aliada ao ambiente internacional com juros elevados, torna os anos de 2025 e 2026 desafiantes. Uma desaceleração da economia é esperada, o que ajudaria a limitar o nível terminal da Selic.

No entanto, o cenário projetado para o segundo semestre de 2025 também gera temores sobre as ações do governo até o ciclo eleitoral. Existem dúvidas sobre até que ponto o governo aceitará essa piora, ou se tomará medidas que possam tornar o ambiente mais difícil para o Banco Central.

Em termos de atividade, há alguns pontos positivos, especialmente no setor agropecuário, que deve ter um bom ano. A indústria extrativa também está passando por uma fase favorável, ficando menos dependente dos fatores locais, e a infraestrutura já apresenta uma agenda de expansão. A tecnologia também é um setor que deve se destacar.

Confira a gravação da live na íntegra no vídeo abaixo!